「我が国企業による海外Ｍ＆Ａ研究会」報告書（平成３０年３月 経済産業省 ）について～その２

１　はじめに

前回は、平成30年3月に、経済産業省が発表した「我が国企業による海外Ｍ＆Ａ研究会報告書」（以下、「報告書」といいます）のうち、「デュー・デリジェンス（DD）-優先順位付けに基づいて仮説検証する」をご紹介しました。

本稿では、DD等で発覚した懸案事項やリスクについて、対象企業との交渉や契約にどのように反映させていくべきかを検討した、「契約交渉-冷静にリスクに対処する」の部分（報告書44～50頁）をご紹介します。

報告書では、懸案事項やリスクへの対処方法は、一般的に、

①　買収価格への反映（潜在的債務等リスクの定量化）

②　取引条件（補償、クロージング条件等）による対応

③　PMI（Post Merger Ingegration）プロセスを通じたリスクの緩和

④　M&A交渉からの撤退

の４つの手法が考えられ、問題になっているリスクの性質やインパクトを正しく評価しつつ、これらの手法を（組み合わせも含め）適切に選択していく必要があるとされています。このうち、本稿では、①と②について報告書がさらに分析している部分を紹介します。

①買収価格への反映（潜在的債務等リスクの定量化）に関する報告書の記載

ディールの過程で発見された懸案事項・リスクのうち、その現状維持・回復やリスク回避のために必要な追加投資等が定量的に算出可能なものについては、買収価格に反映する（買収価格を減額する）ことが考えられる。対応コストを適切に算出できなかった場合、クロージング後に想定以上のコストが必要となり、結果として買い手の買収コスト増につながるリスクもある。

（筆者注：たとえば、DDの結果土壌汚染が発見された場合にその汚染を除去する費用を買収価格から差し引くといった事例が考えられます。）

②取引条件（補償、クロージング条件等）による対応についての報告書の記載

ア 買収契約：総論

海外M&Aにおいては契約書が極めて重要である。この買収契約の巧拙が、想定した内容・条件での取引の実行を確保し、その後のPMIを円滑に進めてM&Aの成果を上げていくうえでの大きな鍵となりうることを認識しておくべきである。買収契約で盛り込まれていない事項について、クロージング後にあらためて交渉することはかなりの困難を伴う。契約書において漏れのないよう適切に手当てすることが必須条件となる。その際、買い手が案件の重要事項や対象企業のリスクを正確に把握できていれば、それに対する契約上の手当ての内容を具体的に設定することができる。具体的な提案の方が売り手に受け入れられやすく、クロージングに向けた協力関係を構築することにも役立つ。その際、買い手が案件の重要事項や対象企業のリスクを正確に把握できていれば、それに対する契約上の手当ての内容を具体的に設定することができる。買収契約において、契約締結後のPMIを見据えた規定を含めることも重要といえる。具体的には、統合準備委員会の設置や委員会での検討項目等についても買収契約の中で合意し、買収先に協力を依頼しておくことで、PMIに向けた準備を円滑に進めることができる。

イ　買収契約：各論

買収契約におけるリスクの手当てという観点からは、以下の規定が重要であり、通 常これらが交渉の重要なポイントとなる。

（ア）クロージング条件（Conditions Precedent）

主として、当該条件が充足されるまでは取引を実行する義務を負わないという規定（例：DD における重大な発見事項が解消されることを買い手のクロージング条件とする）。

（イ）表明保証（Representations & Warranties）

主として、売り手が買い手に対し、対象企業に関する一定の事項が真実かつ正確であることを表明し保証すること。買収前DDの補完となる。

（ウ）誓約事項（Covenants）

売り手又は買い手が、クロージング前又は後において、一定の行為を行う又は行わない旨の約束・義務。

（エ）補償（Indemnification）

一方当事者について表明保証違反又は誓約・義務違反があった場合に、相手方が被った損害を補償する旨の合意。違反がなくても一定の事項から生じる損害を補償する旨の合意（特別補償）がなされることもある。補償期間や補償金額の制限が設けられることが多い。案件の重要事項や対象企業のリスクを正確に把握している場合、コベナンツやクロージング条件を具体的に設定でき、有効な手段として機能する。売り手はその条件を呑まないと契約締結に至らないため、クロージングに向けて協力関係が構築できる。一方で、案件の重要事項やリスクが明確に把握できていないと契約交渉時点で「買い手の満足する○○にすること」といった曖昧な提案になってしまいがちである（条件が曖昧なほど売り手は条件をのまず、妥協点が緩くなる）。

ウ　表明保証保険

表明保証保険とは、表明保証違反に起因して被保険者（多くの場合、買い手）が被る経済的損失を填補する保険をいう。近年、M&A において表明保証保険を活用する企業が増えており、特に、海外のPE ファンドによる売却案件等では、買い手による表明保証保険の利用が前提となる場合もある。M&Aのリスク低減の方法としての表明保証保険は日本企業にとっても効果的な選択肢の一つになりうる。買い手にとっては、表明保証違反に基づく補償に関して、売り手が十分な補償期間・補償金額に合意しない場合（売り手の補償責任の上乗せ）や、売主の履行能力や財政状態に懸念がある場合（売り手の信用力の補完）等において、一定範囲で保険填補を受けられるというメリットがある。一方で当事者が認識していた表明保証違反や罰金・課徴金等のように保険の範囲から除外されるものがあるほか、そもそも保険会社が満足するDDを行っていることが前提となっている（DDを代替するものではない）ことに留意する必要がある。

２　まとめ

M&Aにあたっては、上記に記載されている条項をより具体的に定める必要があると同時に、その他の解除条項（Termination Clause）や損害賠償条項(Remedy Clause)等についても詳細に規定する必要があります。また、表明保証保険については、M&Aの買手側は、そのメリット及びデメリットを理解し、表明保証保険の対象範囲もよく確認して利用を検討する必要があります。

参考Webサイト（経済産業省）

http://www.meti.go.jp/press/2017/03/20180327003/20180327003.html

文責：河野雄介